100 let nekompetentnosti a provincialismu: “Ve jménu republiky”

"Naprostá nekompetentnost" a "provincialismus". Tak údajně popsal prezident Masaryk kroky československého ministra financí (a jeho ministerstva) v roce 1924 při emisi dluhů vydaných "Ve jménu republiky"[1]. Jsme téměř o 100 let dál a prakticky nic se nezměnilo.

Drsná slova prezidenta Masaryka zazněla poté, co tehdejší ministr financí Bohdan Bečka poslal do Londýna neznámého českého bankéře, aby se pokusil vyjednat druhou tranši československé státní půjčky z roku 1922. Nejen, že MF nedostalo další půjčku, podle prezidenta Masaryka taková ukázka "provincialismu" poškodila pověst země. Původní československou půjčku osobně sjednaly o dva roky dříve významné osobnosti: tehdejší předseda vlády Edvard Beneš a prezidentův syn Jan Masaryk.

Československý státní úvěr z roku 1922 byl nejen prvním mezinárodním dluhopisem "Ve jménu republiky", ale byl to také vůbec první úvěr středoevropského státu po 1. světové válce. Emise dluhopisů jako taková byla zdrojem mezinárodního uznání, hrdosti a prestiže.

Současná ministryně financí Alena Schillerová nedávno představila další emise "Dluhopisů republiky", nezmínila však nesplacení některých dřívějších půjček: default ve vztahu k dohodě z roku 1986 (v jejímž důsledku měly být dluhopisy z roku 1922 splaceny), nebo použití svrchované imunity v roce 1989, jejímž využitím se Česká republika chtěla vyhnout nárokům věřitelů. "Cože? To nemůže být pravda!" slyším váš údiv. Bohužel, je to krutá pravda. Křivé zacházení s investory do českých dluhopisů zůstává přísně střeženým tajemstvím českého ministerstva financí.

Vlevo: Dárkový certifikát k dluhopisu ‘’Jménem republiky’’. Vpravo: Nesplacený československý dluhopis z roku 1922 denominovaný v amerických dolarech, s razítkem dokládajícím akceptaci a oprávněný nárok (červeně) ve vazbě na Dohodu o vypořádání z roku 1986.
Vlevo: Dárkový certifikát k dluhopisu ‘’Jménem republiky’’. Vpravo: Nesplacený československý dluhopis z roku 1922 denominovaný v amerických dolarech, s razítkem dokládajícím akceptaci a oprávněný nárok (červeně) ve vazbě na Dohodu o vypořádání z roku 1986.

Dohoda o vypořádání

V roce 1986 bylo podepsána "Dohoda o konečném vypořádání", která nabídlo většině investorů do původních dolarových dluhopisů "Ve jménu republiky" 98% nominální hodnoty: na tu dobu to nebylo nijak neobvyklé vypořádání. Malé skupině investorů, kteří shodou okolností vlastnili dluhopisy, na které se vztahoval rozsudek Nejvyššího soudu v New Yorku proti československému státu (tzv. Augsteinovy dluhopisy), bylo nabídnuto pouhých 20% jejich nominální hodnoty.

Dohoda o vypořádání zahrnovala nejen nesplacené dolarové dluhopisy vydané československým státem v roce 1922, ale také dolarové dluhopisy vydané městem Velká Praha v roce 1922 a městem Karlovy Vary (Karlovy Vary) v roce 1924, jejichž závazky převzal rovněž stát v roce 1946.

Podmínky vypořádání deklarovaly počáteční 80% financování ze strany českého státu a poté další financování podle potřeby.

Nesplnění závazku: Default

Většina investorů předložila své dluhopisy v roce 1984, obdržela razítko o akceptaci a oprávněném nároku a počáteční platbu ve výši 2,5%. Poté jim byly dluhopisy vráceny až do data konečného vypořádání, které bylo oznámeno v roce 1986. Dohoda o konečném vypořádání stanovila výplatu dalších 95 ½% nominální hodnoty, čímž se celková částka měla zvýšit na 98% nominální hodnoty.

V průběhu roku 1987 obdržela velká část držitelů dluhopisů splátku dalších 95,5%, a jejich dluhopisy byly řádně zrušeny. Poté však náhle a nevysvětlitelně - počátkem května 1987 - peníze došly. Žádosti amerického vládního platebního agenta, investiční banky Irving Trust, a orgánu zastupujícího držitele dluhopisů, The Foreign Bondholders Protective Council (Ochranná rada držitelů zahraničních dluhopisů - FBPC), byly ignorovány. Ačkoli Oddíl 4 Dohody o vypořádání vyžadoval další financování podle potřeby, k tomuto financování nikdy nedošlo. A proto dodnes existují nesplacené a nezrušené dolarové dluhopisy, z nichž většina nese doklad o akceptaci a oprávněném nároku na vypořádání. Je neuvěřitelné, že československé ministerstvo financí (MF) selhalo při tomto vypořádání, když odhadovaná potřeba dofinancování činila pouhých 1/4 milionu dolarů. Jak ubohé a provinční.

Argumentace svrchovanou imunitou

Držitelé tzv. Augsteinových dluhopisů, kterým byla nabídnuta splátka pouhých 20% nominální hodnoty, se pokusili žalovat MF i FBPC. Ve věci Jacob Oliner proti Československé socialistické republice a FBPC (1989), se československý stát dovolával svrchované imunity. V důsledku toho musela být zamítnuta i žaloba proti FBPC. Bylo jasné, že s využitím svrchované imunity držitelé dluhopisů neměli prostředky na nápravu. FBPC, orgán zastupující držitele dluhopisů, byl soudním sporem otřesen, stal se nečinným a zanikl.

Malí investoři: Skupina nejhůře zasažená selháním československého státu

Jak to tak bývá, drobní investoři - povětšinou Američané československého původu, vlastenci, kteří podle prezidenta FBPC nakoupili dluhopisy v "místních kostelích a spolcích" na podporu vlasti, utrpěli nejvíc. Zatímco profesionální investoři se sídlem ve velkých městech předložili dluhopisy okamžitě k zaplacení, byla to řada malých soukromých investorů žijících mimo New York (a někteří žijící v zahraničí), kteří předložili své dluhopisy příliš pozdě. Vzhledem k tomu, že FBPC již nebyl aktivní a platební agent oznámil, že peníze došly, neměli malí investoři bez znalosti přesných podmínek vypořádání šanci na jakoukoliv nápravu. I kdyby se pokusili o žalobu před americkými soudy, pravděpodobně by byla znovu použita agrumentace svrchovanou imunitou, stejně jako v případě Augsteinových dluhopisů.

Jaké vypořádání? Jaké selhání? Jaká argumentace svrchovanou imunitou?

Od roku 1993 vydával český stát, jeho agentury a hlavní město Praha dluhopisy ještě jednou. Nabídkové dokumenty se nezmiňují o předchozím defaultu, "Dohodě o konečném vypořádání" ani o použití svrchované imunity. České MF si po zániku FBPC dávalo pozor, aby nezveřejnilo podmínky vypořádání z roku 1986. V typickém českém střetu zájmů fungovalo ministerstvo financí - ta instituce, která v 90. letech selhala ve vypořádání závazků vůči držitelům dluhopisů - jako orgán dohledu nad finančním trhem, jehož úkolem je chránit investory. [K smíchu!]. Dodnes je MF hlavním útvarem pro navrhování legislativy kapitálových trhů a ponechává si ve své působnosti některé kontrolní činnosti, např. v rámci Finančně analytického úřadu (FAÚ). Ve skutečnosti tak "liška hlídá kurník". Je tu navíc vlastní aktivita MF na kapitálovém trhu spadající mimo dohled České národní banky. Stručně řečeno, ministerstvu financí je povoleno hrát podle jiných pravidel než ostatním účastníkům trhu.

V roce 2015 se kontroverzní právník Edward Fagan dotazoval na nesplacené karlovarské dluhopisy. Od Ministerstva financí se mu dostalo vágních a vyhýbavých odpovědí, které zmiňovaly vypořádání z roku 1986, avšak neuváděly jeho obsah a podmínky. To vzbudilo zájem autora tohoto článku o nezávislé vyšetřování. Ministerstvo financí, navzdory tomu, že autor vlastní část nesplacených dluhopisů s razítkem o akceptaci nároku a jeho platnosti dle Dohody o vypořádání z roku 1986, opakovaně žádosti o kopii této Dohody ignorovalo.

Default, podvod a zatajování informací

To by mohl být konec příběhu. Naneštěstí pro české MF, hluboko v archivech FBPC v knihovně Stanfordské univerzity, byla nedávno nalezena podepsaná kopie Dohody o vypořádání z roku 1986: z té je zřejmé, že se MF zavázalo nejen k jednorázové platbě, ale i k plnému financování vypořádání dluhu a provádění dalších plateb tak, jak bude nezbytné.

Dodatečné financování jak bude nezbytné:

Oddíl 4, Dohoda o vypořádání, 1986
Oddíl 4, Dohoda o vypořádání, 1986

Default, podvod a nezveřejnění informací MF je odhaleno: skutečně došlo k selhání. To, že se postkomunistické MF opakovaně pokoušelo skrýt tuto skutečnost před budoucími investory, novináři a dokonce - jak je zřejmé - i před emitujícími bankami a jimi jmenovanými právními poradci, je skutečně žalostné. Možná se politický systém změnil, ale pokřivená provinční kultura ministerstva financí nikoliv. MF se mělo poučit ze seriálu Jistě, pane ministře: Nikdy se nesnažte skrýt informace, které lze najít z jiných zdrojů!

Dne 25. dubna 2019 položil autor, sám profesionální investiční manažer, ministerstvu financí otázku: "Proč ve veškeré nabídkové dokumentaci ke státním dluhopisům od roku 1993 chybí informace o předchozím historickém selhání (nesplnění závazků vyplývajících z nesplacených dluhopisů) a používání argumentu svrchované imunity?" Konkrétně byl zmíněn odkaz na emisní dokumentaci k dluhopisu České republiky 4,125% se splatností 18/3/2020 uvedenému k obchodování na lucemburské burze. MF se vyhnulo odpovědi. Emitující banky místo toho s potěšením uslyší, že 27. srpna náměstek ministra pro veřejné rozpočty Karel Tyll odpověděl:

"Právní stanovisko k této emisní dokumentaci a jejím následným aktualizacím poskytli externí právní poradci, kteří byli osloveni organizátory programu emise. Dovolte mi poznamenat, že externí právní poradci nezjistili žádné materiální opomenutí."

Tak tady to máte. MF bezostyšně "hodilo zodpovědnost" za jakékoli opomenutí na emitující banky a jejich právní poradce.

Nezávisle dne 21. června 2019, dva měsíce po autorově dopisu na ministerstvu financí, uvedla agentura Bloomberg, že české MF se rozhodlo "omezit prodej eurobondů" zdánlivě proto, "aby se vyhnulo nákladům a procedurám při najímání aranžérů, organizování roadshow a sestavování zdlouhavých prospektů." [Poznámka autora: Budoucí emise eurobondů se tedy budou obchodovat bez prospektu na domácím trhu a budou podléhat českému právu].

Pokrytectví a dvojí pravidla? V srpnu 2020 oznámilo MF plán “bojovat proti podvodným dluhopisům… [zejména] podnikovým dluhopisům bez prospektu”. Nejenže MF nebude vydávat prospekty dluhopisů, opomíjí také zásadní upozornění na rizika na svých webových stránkách: www.dluhopisrepubliky.cz. Takže platí jedna pravidla pro MF a jiná pro všechny ostatní.
Pokrytectví a dvojí pravidla? V srpnu 2020 oznámilo MF plán “bojovat proti podvodným dluhopisům… [zejména] podnikovým dluhopisům bez prospektu”. Nejenže MF nebude vydávat prospekty dluhopisů, opomíjí také zásadní upozornění na rizika na svých webových stránkách: www.dluhopisrepubliky.cz. Takže platí jedna pravidla pro MF a jiná pro všechny ostatní.

Nejedná se však pouze o otázku "materiálních opomenutí" - neexistují podstatnější opomenutí než nezveřejnění informace o selhání a využívání svrchované imunity: Je všeobecně přijímanou zásadou, že emitent by neměl vydávat nový dluh, pokud je stále v prodlení s plněním závazků z předchozích emisí nebo v plnění závazků selhal.

Pokřivená kultura a absence zodpovědnosti

V roce 1924, když MF vyslalo do Londýna neznámého českého bankéře s požadavkem na další vydání československých dluhopisů, investoři již tušili nedostatek vůle k plnění závazků ze strany Československa.

Možná proto by nemělo být žádným překvapením, že MF selhalo v roce 1987, kdy bylo třeba ubohých čtvrt milionu dolarů. Tento projev malichernosti je symbolem dětinské a provinční kultury, která se táhne ministerstvem financí posledních 100 let. A ani to nemá nic společného s komunismem: Ochranná rada pro držitele zahraničních dluhopisů v USA (FBPC) a její britský ekvivalent zprostředkovaly během 80. let přes 50 takových dohod s řadou (hlavně komunistických) zemí, avšak toto byl jediný případ, u kterého autor zjistil, že po podepsání dohody došlo ke skutečnému defaultu. Shodou okolností, v roce 1987 - ve stejném roce, kdy Češi a Slováci neplnili své závazky - komunistická Čína dostála závazkům z dohody s britskými věřiteli u nespláceného dluhu za podmínek podobných podmínkám československé Dohody o vypořádání. A šlo o splnění závazků tak rozmanitých jako byly dluhopisy Šanghajského kriketového klubu z roku 1934 a půjčka čínské vlády z roku 1913 (1913 Chinese Government Gold Loan).

V průběhu následujících desetiletí, utajováním podmínek Dohody o vypořádání, nedodržením této dohody a používáním svrchované imunity (proti držitelům Augsteinských dluhopisů), si MF už 30 let užívá peníze jiných lidí zdarma: Gratulujeme!

Nutnost reformy

Máme skutečně věřit tomu, že od roku 1993, kdy český stát, jeho agentury a hlavní město Praha vydávaly prospekty k dluhopisům, úředníci "zapomněli" na selhání v roce 1987 a na používání principu svrchované imunity v roce 1989? Ne, samozřejmě že ne. Spíše to vypadá, že šlo o úmyslné opomenutí, aby se stát nedostal do nepříjemné situace a vyhnul se dodržování závazků z Dohody o vypořádání. Ještě v roce 2015 byl v iDNES.cz citován mluvčí MF, který tvrdil: "Nabídka byla přijata americkou stranou a potvrzena mezinárodní dohodou." Žádná zmínka o nesplácení tohoto vypořádání.

V kontextu těchto polopravd je třeba se ptát: Mělo či nemělo by MF ...

  • ... zůstat hlavním ministerstvem pro návrhy legislativy kapitálových trhů?
  • ... zůstat ministerstvem zodpovědným za rozvoj a strategii kapitálových trhů?
  • ... vůbec mít nadále zodpovědnost za dohled nad kapitálovým trhem, například prostřednictvím svého Finančně-analytického úřadu (FAÚ)?
  • ... samo podléhat přísnějšímu dohledu?

Málokdo může zpochybňovat, že politika MF vůči českému kapitálovému trhu byla katastrofální, zejména vzhledem k nekonečným skandálům a vyloženým podvodům. Připomeňme, že bývalý ministr financí a současný předseda české vlády je stále vyšetřován pro dotační podvody a je obviňován z podvodného "maskování" své přetrvávající kontroly nad vlastními obchodními zájmy.

A odpověď?

Autor tohoto článku, který spravoval peníze v různých jurisdikcích během své více než třicetileté kariéry, má za to, že vedle dodržení závazků z Dohody o vypořádání z roku 1986 je třeba zcela zásadních změn.

Ministerstvo průmyslu by mělo být hlavním útvarem pro řízení, celkovou strategii a legislativu kapitálových trhů stejně jako je tomu ve Velké Británii. Hranice mezi průmyslovými odvětvími, např. financemi, technologiemi, či maloobchodem se stírají, a tak komplexnější přístup k průmyslové strategii dává smysl.

Finančně-analytický úřad by samozřejmě měl být v kompetenci České národní banky (ČNB) jako hlavního orgánu dohledu nad kapitálovým trhem - tedy v kompetenci respektované instituce, která má 'nezávislost' uvedenou ve svých stanovách.

Činnost MF na kapitálovém trhu (stejně jako činnost ostatních účastníků) by měla být pod dohledem ČNB.

Cesta ke špatné pověsti státu

Někteří čtenáři budou překvapeni dalším smutným příběhem oficiálního podvodu. Vydávání nových "Dluhopisů republiky" státem, který je i nadále v prodlení s předchozí emisí. Tento ohromující akt pokrytectví vůbec nepomáhá budování důvěry v český kapitálový trh. Stejně jako v případě jednání ministra Bečky v roce 1924 rovněž škodí pověsti země. Není to tak dávno, co britská vláda splatila 300 let starý dluh, pocházející z dvacátých let osmnáctého století. Avšak zdá se, že česká vláda má problémy s dodržováním dohody uzavřené před 30 lety.

Nikdo nikdy nepochyboval o schopnosti České republiky splatit své dluhy, ale díky opakovaným krokům MF, je namístě zpochybnit ochotu země dostát svým závazkům.

Jeremy Monk
Investment Director
AKRO investiční společnost, a.s.
Praha, 27.1.2021

Doslov

Je třeba zdůraznit, že i když autor drží některé z uvedených nesplacených dluhopisů, AKRO investiční společnost, a.s. ani žádný z fondů, které spravuje, nemá přímý vztah či vazbu k těmto dluhopisům a neinvestuje do jakýchkoliv českých státních dluhopisů.

Řada klientů společnosti AKRO, zejména bývalí investoři do CS fondů, které byly "vytunelovány" v roce 1997 po opakovaném nesprávném úředním postupu úředníků MF, si až příliš dobře uvědomuje pokřivenou kulturu a absenci odpovědnosti na straně ministerstva financí.

Níže uveden odkaz na zmíněnou Dohodu o vypořádání, kterou ministerstvo financí odmítá zpřístupnit.

1986 Dohoda o vypořádání (Cz)

Důležité upozornění

Tento článek nepředstavuje názor ani investiční doporučení týkající se nákupu či prodeje jakéhokoliv cenného papíru.