Korunové dluhopisy a dobré mravy ve financích

Michal Mareš, CFA 

Diskuse o korporátních korunových dluhopisech emitovaných v roce 2012 není ani po šesti letech uzavřena. Finanční analytici a komentátoři se dodnes neshodují na motivaci, záměru legislativních změn a dalších impulsech, které nevídaný rozmach emisí v posledním čtvrtletí roku 2012 způsobily. Z celkového počtu 525 registrovaných korunových dluhopisů za více než 80 miliard Kč jich bylo v období říjen až prosinec emitováno 514 ve finančním objemu 78 miliard Kč. A poslední pracovní den roku (28. 12. 2012) přinesl 86 emisí korporátních korunových dluhopisů v objemu 15.8 miliardy Kč. Lavina emisí byla podpořena dvěma "nenápadnými" legislativními úpravami: odstraněním regulace emisí korporátních dluhopisů ze strany České národní banky k 1. 8. 2012, a odstraněním výhody zaokrouhlování základu pro výpočet srážkové daně z úroků (tj. nulového zdanění) s účinností od 1. 1. 2013. "Window of opportunity" pro emise korporátních korunových dluhopisů tedy trvalo zhruba 110 pracovních dní.

Z nezávislé analýzy vzorku 324 registrovaných emisí korporátních korunových dluhopisů a jejich emisních podmínek vyplývá, že uvedená legislativa by v následujících 43 letech umožnila "legální" snížení daňového příjmu státu o zhruba 6.8 miliardy Kč jen na příjmech ze srážkové daně - bez zahrnutí dopadů do daní z příjmů. Někteří z emitentů však nastavili neregulované emisní podmínky zcela mimo rozumný rozsah: v době, kdy se úrokové sazby u nově poskytnutých korunových úvěrů korporacím pohybovaly v rozpětí 4% - 5%, nesla značná část emitovaných korunových dluhopisů roční kupón vyšší než 7.5%. V uvedeném vzorku šlo o více než 80% emisí.

Bylo uplatnění deseti- a víceprocentního kupónu ročně pro financování korporace skutečně nezbytné? Neexistovaly levnější zdroje? Jistě ano, ale ...

V řadě případů a ve značném finančním objemu byly dluhopisy prodány samotným vlastníkům korporací a dalším spřízněným stranám. To není v rozporu se zákonem, avšak finanční správa v těchto případech musí obzvláště dbát na dodržování "dobrých mravů": jak u nastavení úrokové sazby mezi spřízněnými stranami, tak u použití získaných finančních prostředků pro podnikatelské účely.

Náprava neuvážených legislativních kroků z roku 2012 může být bolestná. Pro emitenty i pro správce daní. Emitenti čelí nepředpokládanému zvýšení daňové zátěže a finanční správa je zatížena vyšším počtem potřebných šetření a kontrol.

Analýza reprezentativního vzorku naznačuje potenciální doměření celkové srážkové daně a celkové daně z příjmů v budoucích letech okolo 7.5 miliardy Kč. To však nezahrnuje dvoustovku dalších registrovaných emisí. A dluhopisy v listinné podobě, u kterých je prakticky nemožné ve veřejných zdrojích potřebná data dohledat.

Úplné znění příspěvku na https://www.cfasociety.org/czechrepublic/Pages/default.aspx